数字は嘘をつかない — そしてそれは好意的ではありません

さて、韓国の資産運用業界についての話ですが、株主価値を企業に対して求めるべき人々が、実際には経営陣が望むことに大きく従っているということです。韓国金融投資協会が6月17日に発表したデータによると、46の資産運用会社が今年上半期に684の国内企業の株主総会で議決権を行使し、その提案に賛成票を投じたのは驚くべき84.4%の割合でした。これは昨年の同じ期間の81.9%からの上昇です。

これを考慮すると、反対率はわずか7.0%で、投票が保留されたのはわずか0.5%でした。アセットプラス、V、HDC、KTBの4社は、提案されたすべての議案に対して100%の承認率を示しました。主要なプレーヤーである未来アセットグローバルインベストメンツを含む他の19の資産運用会社も、承認率が90%を超えました。

批評家たちはこれを明確に指摘しています：スチュワードシップコードは、機関投資家が保有する企業と積極的に関与し、長期的な投資家の利益を保護するために設計された枠組みですが、実際にはほとんどゴム印のように機能しています。

ロッテとCJのケース：抜け穴利用のマスタークラス

本当に興味深いのは、これらの資産運用会社が通過させた具体的な提案です。まず、韓国最大のコングロマリットの一つであるロッテ株式会社から始めましょう。ロッテは3月の株主総会で、自己株式を保持または処分することを許可する定款の改正を提案しました — これは株主総会の承認を得て行うもので、完全に取り消すのではありません。

なぜこれが重要なのか？韓国で最近提案された商法の第三次改正は、企業が自己株式を取り消すことを求めるもので、支配株主がより多くの株を所有せずに企業を支配するために長年利用してきた抜け穴を閉じることを目的としています。しかし、この改正には例外があり、企業は定款にその目的が明記され、株主総会で承認されれば自己株式を保持し続けることができます。ロッテはまさにその例外を利用しました。

ここに問題があります。ロッテグループの会長である新東彬氏と関連者は、自己株式を除くと59.9%の株式をすでに支配しています。つまり、支配株主側だけでその株式の保持を承認できるため、一般投資家にとって「株主の承認」要件は実質的に意味を持たなくなります。韓国最大の機関投資家である国民年金は、株主価値の低下の可能性を理由に提案に反対票を投じました。しかし、ロッテ株式会社の株式を保有する4つの資産運用会社 — キョボAXA、サムスン、韓国投資、ハンファ — はすべて100%賛成票を投じました。

そしてロッテの株はどうなっているかというと、執筆時点で約26,850ウォンで、5年前から34.5%下落し、株主総会の日からは12.8%下落しています。一方、韓国の基準KOSPI指数は9,000レベルに向かって上昇しており、ロッテのパフォーマンスの悪さがさらに際立っています。

エンターテインメントと食品のコングロマリットであるCJ株式会社もほぼ同じような状況です。4つの資産運用会社が、国民年金の反対に対して、自己株式保持条項に賛成票を投じました。会長のイ・ジェヒョン氏と関連者はCJの47.8%を保有しています。自己株式の7.3%を加えると、すでに50%を超えています。CJの株は、その総会の日から8.0%下落しています。

自己株式を超えた問題

ゴム印のような承認は、自己株式の問題に限ったものではありません。以下のケースを考えてみてください：

  • 韓国のテクノロジー大手カカオのフィンテック部門であるカカオペイは、取締役会のメンバーを7人に制限することを提案しました — 批評家たちは、これは少数株主が取締役会での代表を得るのを難しくするだろうと言っています。カカオペイの株を保有する4つの資産運用会社はすべて賛成票を投じました。カカオペイの株価はその後21.8%下落しました。
  • ロッテグループの食品子会社であるロッテウェルフードは、取締役の責任を軽減し、彼らのミスのコストを会社や株主に転嫁する可能性のある条項を提案しました。3つの資産運用会社は異議なく承認しました。株価は6.3%下落しています。
  • ドゥサンエナビリティ、SKイノベーション、ハンファエンジンは、昨年単独ベースで数百億から数兆ウォンの純利益を記録しましたが、配当はゼロでした。それでも19の資産運用会社は、配当政策についての懸念を示すことなく、彼らの財務諸表の承認に賛成票を投じました。

簡単には解決できない政策の問題

この状況を特に厄介にしているのは、韓国政府がスチュワードシップコードを主要な政策優先事項として推進していることです。李在明大統領は、より強力なスチュワードシップを国家のアジェンダ項目として挙げ、金融規制当局は昨年末に実施レビューを導入し、開示ルールを厳格化しました。コードの最新の改正は、機関投資家が投票するだけでなく、ポートフォリオ企業と積極的に関与して長期的な価値を高めるべきであることを特に強調しました。

では、何がうまくいっていないのでしょうか？専門家たちは、現在のシステムに実効性が欠けていることを指摘しています。漢陽大学の経営学教授であるイ・チャンミン氏は率直に言いました：「資産運用会社がスチュワードシップコードを適切に実施しているとは言い難いです。各資産運用会社の実施レベルを評価し監督する手続きは、より拘束力のあるものにする必要があります。」

彼は、資産運用会社が議決権を積極的に行使しているかどうかについて、実質的な評価や監督が行われていないと付け加え、規制当局が強化する必要があると述べました。提案されている改革には、株主総会の前に企業が通知する短い期間を延長すること、投票および利益相反管理の監視を強化すること、国民年金が外部の資産運用会社を選定する際に、スチュワードシップに準拠した資産運用会社にボーナスポイントを提供することが含まれています。

ただし、高い承認率だけが全体のストーリーを語るわけではないと考える人もいます。成均館大学法科大学院の名誉教授であるチェ・ジュンソン氏は反論しました：「スチュワードシップコードは無条件の反対を要求するシステムではありません。資産運用会社が提案がリターンや企業価値を助けると判断すれば、賛成票を投じることができます。」彼はまた、政府が資産運用会社の投票方法を細かく管理することに警鐘を鳴らし、自律性と客観的な判断を保つべきだと主張しました。

原則的には正当なポイントです。しかし、資産運用会社が国民年金が株主価値に有害であると指摘している提案を承認しているとき、「積極的な対話」が実際に行われているのか、それとも経営陣に従うための便利な言い訳に過ぎないのか、疑問を抱かざるを得ません。

ロッテやCJのような企業において、長年にわたりパフォーマンスが悪化しているのを見てきた一般の韓国の個人投資家にとって、その区別は非常に重要です。

This article is based on reports from Chosun Ilbo, Chosun Ilbo, Maeil Business.